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整个十一长假，神州上下，其乐融融。就像之前攸克君在《》中说的那样，沉默之中，只要让人民看到希望，就有把生活变得更好的力量。
“日本走出经济衰退用了30年，我们只用了3天”，“把女友挂上世纪佳缘，预收彩礼钱用来加仓”。看着这样的段子，人们会心一笑，最会撩拨情绪的段子手们一改往日的讽刺、批判和黑色幽默，研究日本经济衰退十天之前还是“显学”，而十多天后，记述那段岁月的名著《失去的三十年》，已经被中国读者无情地扔进了废纸篓。
这就是我们的时代。
伴随着情绪的极致切换，阶层滑落的怨恨，变成了对踏空行情的担忧；就连前几天还被冠之以“最苦一代”称谓的90后，现在也变成“开始迎接90后的第一波红利”。所有人都关心“后市”：股市能不能进，房子该不该买，一波史诗级的行情面前，他人的信心也能带来某种变向的恐惧。
10月5日晚上7点半，北京宸园的售楼处，仍旧挤满了看房的人。据说，每天都有100多组的带看，十一期间已经认购了300多套。广州上海传来多个顺销项目一天卖几十套甚至上百套的消息。
富人们买房向来差的不是那5%的首付，而是一口气，这口气来自信心。现场的朋友告诉我们，给他留下深刻印象的并非人多，而是客户“下定”比以前坚决许多，这一笔不菲的钱，直接体现的就是信心。
这或许并不能完全展现趋势，而且，我们也从不热衷于扮演先知。实际上，理解这一轮行情的肌理和崭新逻辑才更有意义，股市、楼市皆是如此，看懂这个崭新的逻辑与循环，关于未来，每个人自己都可以找到答案。
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很多人将这一轮史诗级的行情、信心的逆转，归结为926政治局会议，以及相关的股市、楼市支持政策，此话不假，但这只是第一层。我们的信心还来自于第二层，在诸多支持政策背后，我们看到了两个此前未有的趋势：
一个是“金融集权”，另一个是“超级央行”。
这是一个始于资本市场，但要终于房地产市场的故事，要完整讲述，还是先要从A股说起。
一直以来，很多投资者都抱怨A股不争气，继而怀疑央行货币政策对市场（既包括资本市场，也包括房地产市场，房地产后文详细展开）的有效性。用来对比的就是大洋彼岸的美联储。无论是格林斯潘、伯南克，还是耶伦、鲍威尔当家，只要美联储的手松一松，市场（还是包括美股市场和美国房地产市场）都会“积极上涨”。抱怨之余，有没有人想过个中缘由究竟为何？难道真的只是经济基本面导致的差异？
非也。更大的原因在于，在全世界范围内，美联储是名副其实的“超级央行”，美国则是高度的“金融集权”体制，正是这种地位和体制，决定了货币政策工具传导链条最短、最直接，也就是最有效。
然而，在相当长的时间里，中国央行没有美联储这样的地位，这与“央行的独立性高低”毫无关系，而只和权力运行有关。在中国庞大而复杂的投融资体系中，央行只是拥有话语权的一方，而不是惟一一方，这就导致了货币政策的传导链条更长，且效果具有不可控性。
这种“非惟一性”，是分税制改革的“副产品”。1994年，为了解决改革中遇到的种种问题，分税制改革推开，大量税收权从地方收到了中央。但当时中国经济发展是第一位的，地方政府事权不减反增，地方要发展，要做事，就需要钱、资金，而分税制改革将地方的收税权拿走了，那么地方政府的钱从哪来？
答案是融资权，变向给地方政府融资权。
这样一来，金融体系中能对融资发挥影响的，除了央行，还有地方政府及其附带的各类机构。这一点造就了中美央行的显著差异，而这一轮史诗级行情的出现，恰是缘于长久以来这样的局面发生了本质性的变化。
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地方政府获得的融资权表现形式是多样化的，推动地方企业上市（无论是国企还是民企），到资本市场上融资；城投公司贷款、发债融资；地方政府直接发债融资等，实质上都是给地方发展经济提供资金支持的工具。
卖地也是一种重要的融资工具。土地财政模式，实际上也是一种地方政府为发展经济适用的融资工具，只不过房企充当了一个杠杆的中转站，房企融资买地，地方政府坐地收钱，融资的同时，债务杠杆转移到了企业部门而已。
这种大循环的模式往往带来两个后果：
其一，所有市场（包括资本市场和房地产市场）实质上都变成了“融资市”，是“抽水”的过程。地方政府以各种形式抽出来的“水”，用于投资搞基建，扩大优势制造业产能，进而拉动需求，促进出口。
其二，造就了花样繁多的资金池。城投债的资金池、地方企业融资的资金池、银行理财的资金池、地方政府债券的资金池等等。资金池越多，央行货币政策工具效果传导的链条就越长，作用机制就越复杂，结果就越不可控。
通俗而言，就是央行放出来的“水”，先流不到市场层面，而是先进入了各种各样的资金池循环、反应，但由于链条太长，作用机制复杂化，最终产生什么样的作用，和央行货币政策的初衷是不是一样就很难讲了。
这就是颇多争议的“资金空转”的重要起因之一，“资金空转”固然有金融机构和市场主体套利诉求在推波助澜，但这种机制和市场结构，为“资金空转套利”提供了空间和土壤。更直观而言，就是央行放出的水，被其他拥有融资权的主体“吃掉了”、“抽掉了”。
过去三四年，中国的货币政策不可谓不积极，但是，资本市场反应有限，房地产市场基本面未有本质改观，甚至出现过央行降准，股市下跌的“奇景”。归根结底，是“央行的钱”没有迅速有效到达这两个重要的资产市场。
及至政治局会议要明确提出“止跌回稳”。
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明晰了央行“被分走”的话语权，就能看清这一轮史诗级行情背后的重要变化了。926政治局会议，是关于超级央行重新定位的标志性的里程碑。
近年来，金融系统“外部”最大的动作无外乎以下几个方面：
1.清理地方存量债务，严控地方新增债务，既包括显性债务，又包括隐性债务，一些债务负担重的地方，新增融资被封禁，大型基建项目被叫停。
2.资本市场严格管理IPO，对财务造假等行为严厉打击，倒查追责。直接结果就是一大批排队上市的公司撤回申请。
3.房地产和相关的土地市场“严控增量”——这一点政治局会议中也予以了明确——将消化存量、去库存作为主要工作方向。
伴随上述三个大动作，金融系统“内部”的以下策略要结合起来看：
1.打击商业银行手工补息，严打高息揽储，目的在于降低银行作为金融机构资金之源在负债端的成本。
2.央行创设直接性工具，如央行可以和机构做股票和国债互换，从而支持资本市场；再如央行可以直接下场买卖国债，直接影响国债市场；又如央行直接“配资”支持地方收购存量房、盘活存量土地。
3.降准、引导市场利率报价下行，降低房贷首付比例，降低存量房贷利率。
内外对比，我们可以发现，地方通过债市、股市、楼市融资的话语权被极大地压降、限制了；而央行在上述三个市场直接性的话语权成倍地增强了。这种变化带来的直接影响，就是原来建立在地方政府融资权基础上的五花八门的资金池将逐步弱化，其中一些还终将会退出历史舞台。
于是，央行成了超级央行，成了真正的“话事人”（当然，我们指的是在金融技术层面），金融的“中央集权”的态势十分明显。再次强调，这是一次本质变化。强央行和金融中央集权（指集中到中央政府，央行代表中央政府行使权力），能够让货币政策效果的传导链条大为缩短。从而达成一种效果：
中央想让钱去哪，央行想让钱去哪，钱大概就能去哪。
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地方政府融资权被削弱、上收之后，资本市场的融资需求就会阶段性的降低，从而改变原有功能更偏向于提供融资支持的格局。控制住了融资需求的量，就有了良性投资回报的基础。
楼市这个巨大的“融资场”也是一样。地方政府融资权强盛时，卖地筹钱的诉求会很强，在相当程度上，不断卖地会导致楼市供应的过剩。叠加人口增长、城镇化进程等因素，导致房地产供需关系失去平衡。
在上收融资权之后，地方政府卖地筹资的能力将减弱，（即便是让城投公司融资接盘土地，城投公司的融资盘也受到限制），再加上“止跌回稳”、“严控增量”两个明确的“政治任务”，楼市过剩供应的局面也会改观。和股市一样，这是良性循环的基础。
形成了这样的基础之后，央行的货币政策的传导链条通过“集权”的方式而变短，通过各种直接的工具，如股市上的与机构进行股票和国债便利互换，楼市的降首付、引导利率下行，更多的资金会进入股市楼市，而不再像原来那样，在五花八门的各类资金池中循环、作用，而不能直接抵达这两个最重要的资产市场。
基础结构的变化和增量资金的直接抵达，以及这种变化的预期，带来了长假前A股市场“高燃”。这只是一个开始，它证明了，金融“中央集权”之后，增量资金完全可以迅速准确抵达目标领域。
此后，理应轮到楼市有所表现。相比于A股，同为资产市场的楼市总盘子更大，覆盖面也更广，也恰因如此，它对修复资产价格，影响总体经济预期的作用更为关键。这个长假，我们看到了一些好的苗头，止跌回稳，经过努力，应能实现。
最关键的是，“给药”的渠道已经畅通，而“药品供应”不存在问题，这正是我们信心的来源所在。
楼市不可能像A股那样短期暴涨，但总体趋势应与A股类似。楼市的稳定，其实也更有利于A股的持续繁荣，只有当住房这一最广泛的资产，其价格企稳时，才会有更多的人有意愿且有能力携资进入股市。
这就像降低存量房贷利率，会大幅减少从股市撤资提前还房贷一样，有助于资本市场的长期繁荣。从这个角度而言，房地产才是那颗定盘的星。
传奇虽然结束了，但历史才刚刚开始。 |
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发表于 2024-10-7 20:14:54